Bitcoin : Les trésoreries d’entreprise n’achètent presque plus
Le robinet s’est refermé. Les sociétés cotées qui ont bâti leur bilan autour du bitcoin (BTC) n’ont ajouté que 5 900 BTC à leurs réserves en trois mois, soit environ 0,03 % de l’offre en circulation. Strategy achetait davantage en une seule semaine à l’automne 2024, avec une tranche record de 21 021 BTC.
Le contraste est brutal avec l’euphorie de 2025, quand les trésoreries d’entreprise raflaient plus de 150 000 BTC par trimestre et que la moindre annonce de programme d’achat propulsait un titre en Bourse. Les autres jauges de demande ne prennent pas le relais.
Points clés
- Les sociétés cotées n’ont ajouté que 5 900 BTC à leurs réserves en trois mois, contre 159 107 BTC au seul deuxième trimestre 2025
- La chute du mNAV sous 1 rend l’émission d’actions destructrice de valeur et a coupé le principal canal de financement des achats
- La consultation de MSCI sur l’exclusion des sociétés à forte exposition crypto menace jusqu’à 8,8 milliards de dollars de flux passifs selon JPMorgan
- Les entreprises cotées conservent plus d’un million de BTC sans liquider, avec des échéances de convertibles étalées entre 2027 et 2032
Bitcoin : Les trésoreries d’entreprise quasiment à l’arrêt
Le modèle tenait en une boucle assez simple. Une société cotée lève des capitaux en émettant des actions, des obligations convertibles ou des actions de préférence, puis convertit le produit en bitcoin. Tant que le marché valorise l’entreprise au-dessus de ses réserves, chaque levée augmente le nombre de BTC par action et alimente la hausse du titre, qui autorise la levée suivante.
La mécanique a tourné à plein régime pendant un an. Bitwise recensait 159 107 BTC achetés par les sociétés cotées sur le seul deuxième trimestre 2025, portant leurs avoirs cumulés à 847 000 BTC répartis entre 125 entreprises. Le compteur a depuis dépassé le million de bitcoins, mais la progression s’est faite de plus en plus poussive jusqu’à ce quasi-arrêt.
Premier détenteur avec plus de 800 000 BTC, Strategy (Strategy) a espacé ses acquisitions jusqu’à des tranches de quelques dizaines de jetons. Metaplanet a suspendu ses achats pour racheter ses propres actions, décotées par rapport à son trésor. Sequans Communications est allée plus loin en cédant 970 BTC afin de rembourser sa dette.
Le mNAV, ce ratio qui a grippé la machine à acheter du bitcoin
Le grain de sable porte un nom : le mNAV, pour market net asset value. Ce ratio compare la capitalisation boursière d’une société à la valeur de marché des cryptomonnaies inscrites à son bilan. Au-dessus de 1, émettre des actions pour acheter du bitcoin enrichit mécaniquement l’actionnaire en place, puisque chaque titre vendu rapporte plus de dollars qu’il ne dilue de BTC. En dessous de 1, l’opération s’inverse et détruit de la valeur à chaque levée.
Strategy se payait plus de trois fois la valeur de ses réserves fin 2024. Le multiple s’est écrasé vers 1 au fil de 2025 et a entraîné dans sa chute la quasi-totalité des imitateurs, souvent bien plus bas. Sans prime, l’émission d’actions au fil de l’eau perd tout intérêt, et c’est précisément par ce canal que la plupart des trésoreries finançaient leurs achats.
Le fournisseur d’indices MSCI a ajouté sa pierre en ouvrant une consultation sur l’exclusion des sociétés dont les actifs numériques dépassent la moitié du bilan. JPMorgan chiffrait alors à 2,8 milliards de dollars les sorties passives pour Strategy, et jusqu’à 8,8 milliards si les autres fournisseurs s’alignaient. La perspective a suffi à éloigner une partie des gérants généralistes de ces valeurs.
Strategy a contourné l’obstacle en empilant les actions de préférence, STRK, STRF, STRD puis STRC, dont les dividendes annuels se chiffrent en centaines de millions de dollars. Cette charge fixe passe désormais avant tout nouvel achat de bitcoin.
Crypto : La demande de bitcoin change de guichet
Les ETF Bitcoin au comptant restent le principal point d’absorption de l’offre, avec l’IBIT de BlackRock qui concentre l’essentiel des encours américains. Leur collecte suit cependant l’humeur du marché de très près, sans la régularité mécanique qu’offraient les programmes d’achat des trésoreries.
L’indicateur de demande apparente suivi par CryptoQuant, qui rapproche l’émission des mineurs des mouvements de pièces dormantes depuis plus d’un an, évolue en terrain déprimé depuis plusieurs mois. Les mineurs produisent 450 bitcoins par jour jusqu’au halving de 2028, soit environ 40 500 BTC par trimestre : avec 5 900 BTC, les entreprises cotées n’ont absorbé qu’un septième de l’offre neuve sur la période.
Ces Digital Asset Treasury (DAT) – comme disent nos cousins d’Amérique – détiennent toujours plus d’un million de bitcoins et n’ont donc pas liquidé leurs positions : seul le flux d’achat s’est tari. Elles ont leurs propres agendas et ne gèrent pas forcément leur DCA comme de bons pères de famille ! Acheter haut et vendre bas, Strategy assume d’ailleurs ses choix et explique pourquoi.
Le Journal Du Coin
Un article de la rédaction. Le Journal du Coin, premier média d’actualités francophone sur la cryptomonnaie, Bitcoin, et les protocoles blockchain.
