Economie : La Banque des Règlements Internationaux déteste les stablecoins mais elle adore la tokénisation

Un enterrement de première classe dans les Rocheuses. Vendredi 28 août à Jackson Hole, devant le gratin des banquiers centraux, Pablo Hernández de Cos a expliqué pourquoi les stablecoins ne feront jamais une monnaie de paiement à grande échelle. Selon lui, du moins. Le directeur général de la Banque des règlements internationaux (BRI, la banque des banques centrales) ne s’est pas contenté de grogner. Il a déroulé une grille de quatre critères, et les stablecoins n’en cochent aucun. Le même jour, à Wall Street, les plus grandes banques américaines préparaient exactement l’inverse.

Stablecoins : quatre cases à cocher, zéro coche selon la BRI

Dans le texte publié par la BRI, Hernández de Cos ressort la grille maison. Première case, l’unicité de la monnaie (le fait qu’un dollar vaille toujours un dollar, quel que soit son émetteur). Son exemple, traduit de l’anglais, tient en quelques lignes :

« Considérons d’abord le principe d’unicité. Supposons que Ben souhaite transférer l’équivalent d’un dollar en stablecoins à Marie. Ben possède des USDT (Tether), mais Marie n’accepte que les USDC (Circle). Pour effectuer le transfert, Ben doit vendre ses USDT sur le marché secondaire et utiliser le produit de la vente pour acheter des USDC, qu’il pourra ensuite envoyer à Marie. Étant donné que les écarts par rapport à la parité sont fréquents sur les marchés secondaires, et importants en période de tensions, cette transaction risque de ne pas s’effectuer au pair. Aucun mécanisme ne garantit l’unicité (…) »

Deuxième case, l’élasticité. Les émetteurs n’ont pas accès à la liquidité de banque centrale, et une ruée sur les rachats les forcerait à brader leurs bons du Trésor, avec des secousses possibles jusque sur les marchés monétaires.

Troisième case, l’interopérabilité, et là ça pique un peu. Le « même » stablecoin sur deux blockchains différentes ne circule pas de l’une à l’autre sans « contournements risqués ou coûteux ».

Quatrième case, l’intégrité financière. La majorité des soldes dort dans des wallets en auto-conservation, hors de portée des contrôles anti-blanchiment. Verdict du patron de la BRI : « dans leur forme actuelle, les stablecoins ne respectent pas encore les propriétés fondamentales de la monnaie ».

Stablecoin	Encours (milliards $)
USDT	183,5
USDC	73,9
Total adossé au dollar	311,3

La BRI tient son champion, les dépôts tokenisés, sauf qu’il n’existe pas encore

Face aux recalés, un favori. Les dépôts bancaires tokenisés (l’argent d’un compte classique, mais inscrit sur un registre distribué). Ils devraient, dixit Hernández de Cos, porter « l’essentiel des paiements quotidiens et du règlement de gros », avec règlement final en monnaie de banque centrale. L’orateur reconnaît lui-même la faille. « Il n’existe pas encore d’écosystème multibancaire ou transfrontalier émettant des dépôts tokenisés dans un cadre interopérable. » Le champion court donc encore en salle d’entraînement, avec le projet Agorá pour unique preuve de concept.

L’argument le plus intéressant du discours vient après. Si les réserves des stablecoins finissent en dépôts de gros dans les banques, le financement de détail cède la place à des passifs plus concentrés et plus sensibles aux taux. Le financement des banques renchérit, et le crédit avec lui. Petites banques et PME en première ligne. Et si ces réserves partent en bons du Trésor, la demande étrangère fait baisser les taux courts et desserre un peu la contrainte budgétaire de Washington. Les dépôts tokenisés évitent ce détour, puisque l’argent reste dans le bilan des banques. Rendez à César, donc.

« À l’inverse, les dépôts tokenisés sont des engagements bancaires inscrits sur une plateforme programmable ; les paiements débitent le compte du payeur et créditent celui du bénéficiaire, le règlement interbancaire s’effectuant via des comptes de banque centrale. Ainsi, dans le modèle des dépôts tokenisés, le règlement en monnaie de banque centrale garantit l’unicité des créances, celles-ci étant remboursables à parité avec cette monnaie, de manière définitive.»

GENIUS Act et JPMorgan n’ont pas attendu le feu vert de la BRI

Cependant, le problème pour Bâle, c’est que le train est parti. Le GENIUS Act a confié aux émetteurs privés, banques comprises, le dollar numérique de demain, et le Trésor a fini par publier sa proposition de règle d’application avec un an de retard. Le régulateur bancaire OCC vise novembre pour la sienne. Les banques ont lu le texte et changé de camp.

Selon le Wall Street Journal du 26 août, JPMorgan a évalué en interne l’émission de sa propre stablecoin, en complément de son dépôt tokenisé JPM Coin déjà déployé sur Base. La banque assure n’avoir « aucun projet » arrêté. Mais plus d’une douzaine d’établissements, dont Bank of America, Wells Fargo et Santander, planchent sur une stablecoin commune, d’abord en dollars puis en euros et autres devises du G7. Sans oublier les 39 associations bancaires d’État regroupées depuis le 25 août dans la BankChain Alliance, qui vise 2027.

Autrement dit, JPMorgan veut les deux produits que la BRI oppose. Le dépôt tokenisé pour la clientèle institutionnelle, la stablecoin pour circuler librement entre wallets et blockchains. Hernández de Cos concède d’ailleurs que les deux « peuvent coexister ». La bataille porte sur la part de chacun, et Wall Street a déjà tranché avec son carnet de chèques.

USA vs UE : deux salles, deux ambiances

De l’autre côté de l’Atlantique, la partition est différente. Le même vendredi à Jackson Hole, Isabel Schnabel plaidait pour une BCE « on-chain », avec Pontes en production cet automne et Appia pour 2028. L’Europe choisit l’infrastructure publique là où les États-Unis parient sur les émetteurs privés, et la BRI penche pour Francfort, fidèle à sa ligne de toujours. Les banques centrales veulent la plomberie de la crypto, pas ses jetons. Prochaine échéance concrète pour les émetteurs américains, l’entrée en application effective du GENIUS Act, le 18 janvier 2027.