FTX était une plateforme très appréciée par les traders pour ses nombreux produits dérivés exotiques. Parmi eux, les leveraged tokens, qui permettaient de détenir un token spot répliquant un actif sous-jacent avec du levier. Ces derniers ont permis à un trader d’exploiter la plateforme pour faire une performance hallucinante de +5 000 % ! Voyons ensemble comment ce trader s’y est pris.
Le problème des leveraged tokens
Revenons rapidement sur le fonctionnement de ces leveraged tokens. Ces derniers permettaient donc d’obtenir un actif spot répliquant un sous-jacent avec de l’effet de levier.
Par exemple, le token «ETHBULL» était un token spot devant répliquer les performances d’Ethereum avec un levier 3.
Le token «ETHBEAR» était un token spot devant répliquer les performances inverses d’Ethereum avec un levier 3, tout comme une position short en levier 3.
Le token «ETHHEDGE» était un short d’ETH sans levier, permettant de se couvrir.
L’intérêt de ces derniers est de pouvoir profiter de l’effet de levier sans pour autant prendre le risque de la liquidation. Énormément de ces tokens étaient disponibles sur une multitude de sous-jacents : ATOM, BTC, ETH, l’indice «DeFi», et ils étaient bien souvent très illiquides.
Dans les faits, ces tokens n’avaient jamais réellement l’effet de levier escompté. Si vous aviez un token ETHBULL (l’équivalent d’une position acheteuse avec un levier 3) et que le marché augmentait fortement, votre levier était dans les faits proche de 1.5 ou 2.
Si vous déteniez ce même token, et que le marché baissait fortement, votre effet de levier était proche de x4. En bref, si vous aviez raison, vous étiez moins profitable que prévu, si vous aviez tort, vous perdiez plus que prévu.
Pour maintenir un effet de levier approximativement adéquat, FTX rebalançait ses tokens tous les jours à 00h02 UTC. Pour rebalancer les tokens, il suffisait d’injecter des capitaux sur le marché perpétuel respectif, afin de rétablir l’effet de levier. Une information qui aura son importance pour la suite de cette histoire.
Comment ce trader a-t-il exploité ces tokens ?
Pour extraire de la valeur de ces tokens, un trader du nom de @adlay_eth sur Twitter a simplement regroupé les jetons de levier en fonction de leur marché perpétuel sous-jacent. Il a utilisé Excel pour déterminer de combien chaque perp était déséquilibré par rapport à ses jetons de levier.
Il a ensuite utilisé le graphique ci-dessous pour voir à quel point le levier de chaque token était déséquilibré.
Ainsi, il pouvait se positionner dans la même direction que FTX, et en plus de ça il savait à quelle heure ils entraient en position (00h02 UTC).
Il indique avoir fait fonctionner cette stratégie pendant un long moment, jusqu’à avoir une performance de 2 000%. Ensuite, FTX a bloqué son compte, et changé le processus de rebalancement.
Mais il réussit tout de même à faire de nouveaux comptes avec de nouvelles adresses mails, et continuer sa stratégie. La faille n’avait pas réellement été comblée, FTX contrait simplement sa propre stratégie.
Une faille de plus sur FTX
L’auteur du thread le dit lui-même, les fonds ayant investi dans FTX étaient complètement aveuglés. Il se considère selon ses propos comme un « enfant des rues », et il a réussi à trouver cette anomalie, la quantifier et en extraire de la plus-value.
La conclusion que je tirerai sur cette affaire est que tout le monde est au même niveau sur les marchés. Quand on débute, on se dit souvent que certaines personnes sont brillantes, en pensant notamment aux fonds d’investissement les plus importants. Pourtant, ces fonds d’investissement ont investi dans FTX, et la personne la plus intelligente en l’occurrence, c’est ce trader se considérant comme un simple enfant des rues qui a réussi à exploiter un processus de rebalancement mal pensé.
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